生活中的ALPHA 6

第六篇 

“天之道, 损有余而补不足;

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一般认为反身性【注1】指人的交易和人的信念本身是影响市场的重要因素，市场并不是完全客观的存在。反身性过程一般是一个正反馈的过程；比如当牛市来临之初，股价开始上涨，投资者们赚了钱后刺激消费，企业的利润继续上升、基本面改善，进一步刺激投资者的买入和股价上涨 -> 这个过程会持续到一个大部分人难以预测的峰值然后迅速崩溃。在宏观的市场层面已经有无数反身性过程鲜活的案例。

但市场冲击并不一定都是坏事，也可能带来正向的影响. 可以把市场冲击中对自身资产的影响称为自身冲击 (Self-Impact)。一只基金在持续加仓的过程中，其自身冲击可以是显著的正值。和前面的反身性过程一样，基金在持续加仓的过程中会持续的去买已经持有的仓位，从而推动这些老仓位的净值。类似于主动型基金抱团重仓股容易大涨一样，量化基金的持续加仓也会对自身产生显著的ALPHA。只不过因为量化基金的持仓分散，换手率高，这个过程并不容易被市场参与者观察到。反过来说，当一只基金在持续减仓的过程中，其自身冲击会是显著的负值，因为清仓的过程会去卖掉已经持有的仓位从而向下影响所持有股票的价格。因为，我们经常能观察到绩优的量化基金在资金持续流入时常常能保持高歌猛进，在短期业绩反而可能更好；而表现差的基金随资金的流出，短期表现倾向于更差。这些都可以理解为自身冲击所带来的反身性。因此，对量化基金的业绩分析，除了考虑风格、行业等常见因素，基金本身规模变化所造成的自我冲击也应是重要而经常被忽略的一环；而我们在量化行业的整体业绩表现中，也能观察到资金的大笔流入流出所带来的显著影响。

反身性所造成更为深层次的问题是自我欺骗，而且这个问题在量化投资中往往更容易被忽视。我们知道，量化模型依赖于回测，简单说就是评价一个模型在历史数据上的预测能力和盈利状况。但在自我冲击的影响下，回测所使用的标的物价格本身已经被模型自己的交易所影响。简单来说，在资金大笔流入时，模型因为正的自我冲击可能表现也会更好；在资金大笔流出时，模型因为负的冲击可能也会出现更大的回撤。对于高度依赖回测结果的量化投资经理来说，这又会使他们过于高估或低估模型的实际能力，从而做出不够理性的投资决策，比如在策略好的时候过度自信，策略差的时候频繁乱调整。量化基金经理在策略出现远高于样本内的历史最大回撤时往往感觉难以置信，但这可能是因为策略（即便是完全是在样本外运行）在没有大规模交易前其冲击并没有被市场反映出来，而在策略交易后自我冲击的影响往往会把回撤成倍放大。因此，量化基金经理重要的品质之一就是正确的自我认知和避免自我欺骗，来客观的评价策略本身。

对个人来说，顺境和逆境也会往往对自身产生正的和负的冲击，从而进一步放大当前的成败。得意忘形的人固然不少，但”失意忘形“的人可能更多。人在困境中往往精神状态甚至身体状况都会受到影响，这些影响反过来又会加大扭转局势的难度。个人的自我冲击在强化后也会形成自我欺骗：把顺境中所获得的全都归功于自己的能力(自己的"ALPHA")，在逆境中又妄自菲薄不敢正视自己的实力。所以在个人的顺境和逆境中，不妨也借用基金分析的方法：当前的状况有多少是大环境造成的（市场Beta)；有多少是小环境比如公司所影响的 (行业beta)；有多少是纯粹的运气；有多少是自我冲击带来的（Impact)；最后剩余的自己真实的能力（ALPHA）在哪里、是多少、下一步该往哪方面前进。

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既然我们意识到冲击的存在，那么如何考虑或利用自身冲击来做仓位的决策呢？冲击往往和单位时间内交易量成高于线性的增长关系。在投资能力(ALPHA水平)没有发生明显变化的情况下，加仓可以较为迅速的进行，一方面利用对已有仓位正的自身冲击，另一方面避免自身冲击对后续进入资金的不利影响；而减仓可以缓慢减少，尽量降低冲击对自身的负面影响。然而遗憾的是，在实际投资中更常见的是反面操作：基金的资金进入的时候缓慢而长期，而业绩不好时资金的流出往往量大而迅速。投资者习惯于在追涨时观望等待小步慢跑，在杀跌时则悔恨不已一赎到底。这也是为什么大部分基金投资者最终获得的收益都显著低于基金本身的长期业绩。

对个人来说，”猛进“意味着抓住机遇，奋力一搏，在短时间内形成向上的自我强化；"缓退"意味着韬光养晦，用时间换空间，减少不利环境对根基的影响。经历过”欲渡黄河冰塞川，将登太行雪满山“的苦闷，才会有不远处“长风破浪会有时，直挂云帆济沧海“的畅快。